2025年10月29日，美国联邦储备委员会主席鲍威尔在华盛顿出席记者会 胡友松摄/本刊

文/余翔

编辑/吴美娜

美国总统特朗普2026年1月30日提名美国联邦储备委员会前理事凯文·沃什为下任美联储主席。如获得美国国会参议院批准，沃什将接替任期将于今年5月结束的美联储现任主席鲍威尔。2月20日，特朗普再次公开表示，希望在新主席领导下“利率显著下降”，进一步强化了市场对“人事变化-政策变化”联动的预期。由于此前特朗普对鲍威尔大加鞭挞，各方对此高度关注。

此次美联储人事提名并非只是一次例行的人事调整，在“美联储独立性遭受特朗普冲击”的语境下，事件本身隐含深意。当前美联储面临的关键问题，已不只是“下一次加息还是降息”，而是在通胀尚未完全回到目标区间、财政赤字高位运行、金融市场高度依赖央行政策沟通与流动性安排的背景下，谁来定义美联储的边界、规则与解释权。

正因为如此，沃什被提名的真正含义在于，它可能把美联储带入一轮更深层的制度博弈；一旦这种博弈改变美元利率与风险资产的定价方式，其影响就会快速向全球外溢。

美联储面临制度性约束

理解沃什被提名，首先要看当下美联储所处的制度环境。至少有三重现实约束，使得这次人事更替比以往更敏感。

一是通胀压力没有完全出清，政策宽松空间并不充裕。1月美联储议息会议（FOMC）维持联邦基金利率目标区间为3.50%-3.75%不变，会后声明仍强调经济活动总体稳健、通胀“仍然偏高”。2月20日公布的数据显示，美国核心个人消费支出（PCE）在2025年12月环比上升0.4%、同比升至3.0%，高于市场预期，进一步强化了“降息不宜过早”的判断。这意味着，无论谁担任主席，政策都难以完全脱离通胀约束。

二是财政赤字压力强化了长期利率问题的重要性。美国国会预算办公室（CBO）最新预测显示，美国2026财年赤字约为1.85万亿美元，占国内生产总值（GDP）约5.8%；未来十年赤字率平均约6.1%，到2036年升至6.7%，债务与利息支出压力继续上行。在这种背景下，市场对长期利率和期限溢价的敏感度显著上升。美联储不仅要管“政策利率”，还不得不面对“财政供给-债券市场-融资成本”的联动现实。

三是美联储自身的工具体系正在进入再平衡阶段。2025年10月，美联储决定于同年12月1日结束证券持有规模缩减（QT）进程，并调整再投资安排；官方声明明确写入“结束缩表”。美联储H.4.1报告显示，截至2026年2月18日，美联储总资产仍在约6.61万亿美元量级，远高于新冠疫情前水平。这说明，美联储已经不再处于“单纯缩表”的阶段，而是进入“如何在控制市场流动性与保持政策边界之间拿捏尺度”的新阶段。

正是在这三重约束之下，沃什的提名绝非只是“换帅”这么简单，而成为一场围绕央行角色、工具边界与政策叙事的制度性较量。

在美国华盛顿拍摄的美联储大楼 刘杰摄/本刊

触发“规则解释权”之争

沃什受到特别关注，既因为他是美联储前理事、具备体制内资历，也因为他长期批评美联储“越界”。沃什一度被视为自由贸易的支持者和货币政策的鹰派人物，近来转向支持特朗普的关税政策和加快降息的要求。他一方面强调美联储在货币政策上的“操作独立性”，另一方面主张其不应在监管、社会议题等方面无限扩张角色。这正是其政策主张的核心：不是简单地取消独立性，而是重写独立性的边界条件。

从这个角度来看，沃什被提名对应的是三层“规则解释权”之争。

第一层是“独立性”如何被定义。在传统叙事中，美联储独立性常被理解为与短期政治周期保持距离；而沃什更强调独立性必须建立在清晰授权和问责边界之上。在公开演讲中，沃什认为美联储在超出职权范围后，反而会削弱自身在真正关键事务上的独立性。这套说法的政治吸引力在于：它可以把对白宫与美联储关系的再调整，包装为“回到制度边界”，而非直接承认政治施压。

第二层是政策决策方式由“路径承诺”转向“条件叙述”。沃什曾公开批评过度的“数据依赖”和前瞻指引，主张减少政策制定者频繁“发表感想”、弱化正常时期前瞻指引的作用。若这一思路进入美联储主导层，市场将面临一个重要变化：过去那种围绕点阵图、主席讲话、路径预告进行交易的习惯，可能逐步转向对“触发条件”的重新解读。表面上这是沟通风格的变化，实质上是市场和央行之间“谁来定义预期锚”的争夺与博弈。

第三层是资产负债表与政策利率的主次关系如何排列。沃什呼吁对美联储进行全面改革，缩小其资产负债表规模并放宽银行监管。他强调常态时期货币政策应更多依靠政策利率，而非长期持债压低长端利率。但现实是，美联储刚在2025年因货币市场流动性趋紧而结束量化紧缩。因此，沃什若推动“更小、更克制的资产负债表”方向，首先面对的不是理念争论，而是金融市场基础设施现实，这也正是制度博弈最硬的一部分。

在政治期待与制度约束之间

“特朗普冲击”的核心，不只是总统对利率的偏好更鲜明，而是他把原本偏技术性的央行问题，重新推到了政治、制度与市场信心交叉的前台。

一方面，特朗普对降息诉求的表达已经非常直接。2025年12月，他曾表示新任主席是否支持尽快降息是重要考量；今年2月他又公开称在沃什领导下利率应“显著下降”。这会持续强化市场对“白宫偏好”的定价敏感度。

但另一方面，沃什并不天然代表低利率。沃什过去担任理事时偏鹰派，其“制度改革”主张落地还要受到经济数据、FOMC同僚意见以及国会法定框架的约束；即便特朗普希望大幅降息，沃什也未必能且未必愿意快速推进。

回看特朗普当年首次提名鲍威尔出任美联储主席时，市场一度也普遍预期鲍威尔会更贴近白宫立场、成为总统意志的延伸，但随后的事实证明，美联储主席一旦进入制度角色，其政策取向往往会受到委员会机制、通胀与金融稳定约束以及信誉成本的共同制约，并不容易按政治口径行事。类似的“任命前被视为亲白宫、任命后回归央行逻辑”的落差，在美国央行史上并不罕见。因此，未来市场真正需要定价的不是“沃什=降息”，而是政治期待与制度约束之间的摩擦成本。

这恰恰解释了为什么本轮讨论很容易从“利率方向”升级为“信誉与规则”问题：如果市场相信新主席会在制度框架内行动，政策变化可以被视为正常调整；反之，如果市场担心人事更替意味着规则可被随时重写，那么即便短端利率下降，长期利率和风险溢价也可能上升。因此，决定金融条件松紧的，未必是名义利率本身，而是市场对制度稳定性的判断。

美国总统特朗普在华盛顿白宫对媒体讲话 新华社/美联

美联储角色的时代标签

当前，美联储之所以格外关键，是因为它扮演的角色已明显超出传统教科书中的“短期利率调节者”定位。

第一，它是美元金融体系的运行中枢之一。从政策利率、准备金利率，到回购工具、资产负债表管理，美联储政策不仅影响借贷价格，也影响美元流动性的分布与稳定性。2025年结束量化紧缩并调整再投资安排，本身就说明央行必须同时兼顾“政策立场”与“市场运行”。

第二，它是美国宏观政策可信度的重要组成部分。在财政赤字高位、债务与利息支出攀升背景下，市场会更加关注美联储是否仍能独立地锚定通胀和长期利率预期。CBO对赤字、债务与利息成本的预测，使“财政-货币关系”的讨论不再抽象，而成为影响期限溢价的现实变量。

第三，它还是全球风险定价的“基准设定者”。无论是美债收益率、美元指数，还是全球风险偏好和跨境资本流动，都会围绕美联储政策路径和沟通方式进行再定价。尤其当通胀数据反复、政策沟通趋于谨慎时，单次数据对市场波动的放大效应会更强。1月会议后的官方表述与2月PCE数据共同表明，美联储仍处在“数据与预期拉扯”的阶段。

因此，今天讨论美联储，不能只问“下一次降不降息”，还必须问它在美国宏观治理结构中被要求承担什么、能承担什么，以及市场相信它还能承担什么。这正是“特朗普冲击”下制度博弈的深层背景。

全球外溢三层路径

若沃什提名最终落地，并推动美联储在边界、沟通、工具使用上出现明显调整，其外溢效应大致会沿三层路径展开。

第一层：利率与汇率定价外溢。如果市场认为未来美联储更强调规则边界、减少前瞻指引，同时重新审视资产负债表工具，那么美债长端利率的定价将更多受财政供给、通胀不确定性和制度风险溢价影响，而不只是盯住政策利率点位。美国财政赤字与债务前景已让长期利率问题更加敏感。在这种情况下，美元指数和美债期限溢价的波动更容易同步放大，进而向全球汇率市场传导。

第二层：流动性与风险偏好外溢。当美联储弱化“路径沟通”、强化“条件沟通”时，市场短期内可能更依赖单次数据与临时表态进行交易。2月核心PCE高于预期后，市场对“更早降息”的预期就受到明显压制。如果未来这一风格延续，全球市场会更频繁出现“同向再定价”：美元走强、美债收益率上行、风险资产承压、跨境资金回流美元资产。这对高度依赖外部融资或风险偏好支撑的经济体而言尤为敏感。

第三层：政策空间外溢。其更深层的影响在于，各国宏观政策空间可能被“外部金融条件的波动性”挤压。问题不一定表现为某次冲击的强度有多大，而在于冲击频率和不确定性会明显上升：本币汇率更容易承压，国内利率和信用利差更难稳定，政策部门需要投入更多工具去管理预期和流动性秩序。外溢效应不只是市场价格变化，更表现为对他国政策节奏和政策组合的“牵制效应”。

对中国而言，这一点尤其值得重视。美国变化带来的压力，往往并非先从中国境内政策利率开始，而是先从人民币汇率预期、离岸资金价格、外币融资成本与跨境资金流偏好体现出来，再向境内利率曲线、信用利差和资产价格扩散。正因此，观察重点除了“谁当主席”，应更重视谁在重写规则；真正需要管理的不是某个“点位”，而是外部冲击的传导机制和节奏。

对美国之外的经济体来说，最稳妥的应对方式，不是押注某一个人、某一次会议，而是关注“美联储规则变化可能带来的波动性和风险性”，在此基础上提前夯实预期管理、流动性工具和风险对冲机制。

（作者系中国社会科学院美国研究所美国经济问题学者）